1.正如我们所预期,2019年环保限产不可能完全退出

从顶层设计上看,我们认为在中央提出“巩固三大攻坚战成果”的背景下,完全放弃环保限产的可能性很低。1月21日上午,在生态环境部例行新闻发布会上,生态环境部大气环境司司长刘炳江表示,“将分类推进重点行业污染深度治理。第一个重点是推进钢铁行业超低排放工作,目前,很多钢铁企业积极响应蓝天保卫战要求,已经在开展超低排放改造,钢铁行业深度治理将是2019年大气污染防治的重点。”从基层来看,河北省提出2018-2019年全省优良天数分别降低至57.5%、60%和63%。根据生态环保部*新公布的数据,2018年全年河北省各地市平均优良天数达到208天,优良天数比例为57%,未能完成2018年57.5%的既定目标,作为排名倒数的唐山、邯郸压力很大。在河北省各地市中,均制定了响应的环境质量控制目标,其中石家庄、邯郸、邢台市力争退出全国重点城市空气质量排名后10位,唐山、保定市力争退出后20位。因此,唐山推出2019年非采暖季限产方案不会是个案,2019年环保限产对钢铁供给的影响仍难完全消除。

2.供给释放可控,预计有效产能增量低于3000万吨

钢铁行业2019年*大的变量仍在环保限产趋松对有效高炉产能的释放上,但我们坚持年度投资策略中的看法,即2019年环保限产力度不可能完全放松。以唐山市公布的2019年非采暖季限产力度测算将压减有效产能1000万吨,根据调研的唐山钢厂产能利用率测算2018年同期实际压减的有效产能约为1100~1200万吨,低于理论测算值,唐山2019年非采暖季仅新增有效产能100~200万吨。邯郸、徐州等地2018年非采暖季限产利润压减有效产能1300万吨,按唐山的限产折扣预计实际压减有效产能约1000万吨。采暖季限产我们可以根据河北省高炉开工情况来测算,根据调研数据显示,2018年1月1日-3月15日河北高炉开工率均值为52%,以当前河北高炉开工率为56%为2019年的限产执行力度,预计同比2018年新增有效产能300万吨。京津冀地区“2+26城”共涉及产能3.2亿吨,较河北2亿吨多,按比例预计2019年将新增有效产能500万吨。总体来看,限产放松将带来有效产能增量低于2000万吨,叠加置换新增产能投放1000万吨,总的产能增量预计不超过3000万吨左右。(具体测算过程可参考2019年度投资策略)

3.分区域的错峰生产方案对供给节奏性的影响值得关注

初步限产方案分多个时段分区域实施:第一阶段(3月1日-3月31日)钢铁行业在执行秋冬季错峰生产方案的基础上,全市不承担供暖任务的钢铁企业烧结机(竖炉)限产50%,承担供暖任务的钢铁企业烧结机(竖炉)限产比例与高炉限产比例保持一致。第二个阶段(4月1日-4月30日),区城二(高新区技术产业开发区、丰润区、遵化市、迁西县、玉田县、芦台经济开发区、汉沽管理区)钢铁企业烧结机(球团)限产50%,高炉限产比例延续执行秋冬季错峰生产要求,高炉限产产能以扒炉停产时间计算。第三个阶段(5月1日-7月31日)区域一(路南区、路北区、开平区、古冶区,丰南区、迁安市、滦州市、滦南县、乐亭县、曹妃甸区、海港开发区)钢铁企业烧结机(球团)限产50%,高炉限产比例延续执行秋冬季错峰生产要求。第四阶段(8月1日-9月30日),区域二再执行上述限产措施。根据已掌握的唐山各区粗钢产能数据初步测算,区域一含粗钢产能1.16亿吨,而区域二仅有粗钢产能2400万吨,相差悬殊。由于区域一限产集中在5-7月份,同时也是传统需求的旺季,因此将对市场供需平衡产能显著影响,值得关注。

4.明年供需态势维持判断:坚定看好需求,供需不会过度失衡

我们坚定看好2019年下游需求表现:(1)货币和信用政策稳中趋宽,地产存在超预期可能,房屋新开工在三、四线低库存和一、二线销售回暖的双重作用下,仍有望与去年持平;(2)逆周期调节下,中央政府提出基建补短板,专项债发行扩大将拉动基建投资增速温和回升,其中城市轨道和公路投资将维持20%和10%的增长;(3)制造业投资增长存在博弈性机会,企业部门资产负债表修复使投资有扩张动力,PPI下行利好消费品制造业利润改善;(4)发改委明确表示对汽车、家电等消费将推出刺激政策,汽车消费有望年中筑底,家电消费有想象空间。供给释放可控,需求稳健,供需不会过度失衡。

5.重申年度投资策略:建筑用钢节奏重于趋势,细分领域的业绩增长值得关注

对建筑钢企,节奏重于趋势。通过对历史周期的复盘我们看到,钢铁板块的相对收益受利润影响,更与钢价走势呈正相关性。随着期货贴水持续修复,市场重拾信心,钢贸商启动冬储,钢价短期将维持震荡;随着春节后期开工季来临,唐山限产叠加旺季需求将导致供需缺口扩大,钢价有望迎来以一轮较大幅度的反弹。总体看2019年钢价走势将是先低、后高而再低的趋势,当前板块价值被严重低估,此时正是介入良机,静待板块估值修复的机会。此外,受益于供给的相对刚性,行业或企业利润的下行更多受宏观环境影响,而非自身的变化,本轮周期相比以往具有更强的盈利韧性和阿尔法收益韧性。推荐低成本、高分红的公司方大特钢、三钢闽光。对细分领域,业绩弹性为王。汽车和家电消费筑底带来汽车板消费的边际变化值得关注,汽车、家电等冷轧产品技术和市场壁垒相对较高,具有技术和市场优势的头部公司将率先享受政策利好,推荐关注家电钢和汽车板龙头宝钢股份、首钢股份;还可以关注基建和能源概念股新兴铸管、常宝股份。

结论:

在“巩固三大攻坚战成果”的顶层设计下,钢铁行业的环保限产很难完全退出,甚至有超预期的可能。通过唐山方案我们预计2019年环保限产趋松带来的有效产能增量可控。需求方面,宏观政策稳中趋松,地产周期易超预期,基建投资温和回暖,制造业投资有博弈性机会,建筑用钢需求并不悲观;受减税降费、房地产挤压效应减弱,消费用钢需求有望企稳。总体来看,明年用钢需求持平或微增,供需格局不会过度失衡,行业有盈利韧性,板块估值处在*近十年极低的历史分位,与盈利能力极不匹配,源于市场过度悲观扭曲了估值。眼下市场重拾信心,钢价趋稳震荡,年后开工季尤其是4-5月份需求旺季和唐山限产将出现供需错配,板块大概率迎来估值修复的行情,此时正是介入良机。我们强烈推荐建筑用钢标的方大特钢、三钢闽光,细分领域强烈推荐家电钢和汽车板龙头宝钢股份、首钢股份,同时推荐基建和能源概念股新兴铸管、常宝股份。